امید برای سالی شفاف‌تر با عبور از ابر ابهام‌ها

حسین بوستانی
تحلیلگر بازارهای مالی
سالی که در بازار سرمایه پشت‌سر گذاشتیم سالی بود پر از فراز و نشیب، بیم و امید و البته با چاشنی غالب تهدید.
در ماه‌های ابتدایی سال 1400 انتخابات ریاست جمهوری و ابهام جدی در چگونگی و میزان تغییر سیاست‌های کلان اقتصادی به واسطه نتیجه این انتخابات را درپیش داشتیم.با مشخص شدن نتیجه انتخابات، بازارهای سرمایه‌گذاری مدتی را به گمانه زنی رفتار دولت جدید در حوزه سیاست خارجی و اقتصاد گذراندند.سپس طلیعه‌ای از نگاه دولت جدید در قیمت‌گذاری دستوری و جلوگیری از رشد قیمت‌ها مشاهد شد و در این میان، دور جدید مذاکرات برجام برای احقاق حق کشور مطابق با توافقات قبلی شروع شد و بازارهای سرمایه‌گذاری با انتشار اخبار گاه و بیگاه از قریب الوقوع بودن توافق یا بروز اختلافات جدید، نوسانات متعددی را تجربه کرد.در این بین، به واسطه ریسک‌های ناشی از سیاست خارجی ازیک سو و نحوه تأمین کسری بودجه دولت از سوی دیگر، در چند مقطع دلار با حالت کنترل نشده از مرز 30 هزار تومان عبور کرد و همین موضوع سمت‌وسوی تصمیمات سرمایه‌گذاری را در تمام بازارها تحت‌الشعاع خود قرار داد.در نیمه دوم سال، گمانه‌زنی‌های ناشی از ابهامات در تنظیم اولین بودجه سالیانه به مجموعه نااطمینانی‌های فعالین بازارهای سرمایه‌گذاری کشور اضافه شد.در نهایت برآیند موارد اشاره شده به همراه چندین و چند موضوع کوچک و بزرگ دیگر، امکان سیاست‌گذاری بلندمدت را از فعالین اقتصادی گرفت.هرچند که در مقاطعی شاهد کسب انتفاع در برخی از بازار‌ها بودیم، اما بی‌شک «نسبت تعدیل شده سود به ریسک» در این سال نسبت مطلوبی نبود.
سال 1401، سالی با چشم‌انداز شفاف‌تر
همه می‌دانیم که شفافیت و پیش‌بینی‌پذیری از بااهمیت‌ترین مؤلفه‌ها برای سیاستگذاری و تصمیم‌گیری در اقتصاد به حساب می‌آید.
خوشبختانه به نظر می‌رسد برآیند اتفاقات ماه‌های آخر سال 1400 به نحوی بود که می‌توان به بهبود این دوشاخص در سال جدید خوشبین بود.بر همین اساس سرمایه گذاران احتمالاً می‌­توانند با ذهنی باز‌تر نسبت به اتخاذ تصمیمات سرمایه‌ای در افق کوتاه و نهایتاً میان مدت اقدام کنند.برای پیش‌بینی شرایط بازار سرمایه در سال جدید لازم است تا قبل از هر چیز به بررسی رفتار نرخ بهره و پس از آن نگاهی اجمالی به افق سرمایه‌گذاری در سایر بازارهای رقیب در سال 1401 داشته باشیم.
نرخ بهره در سال 1401
نرخ بهره یکی از مهمترین ابزارهای سیاستگذاری است که با مدیریت هوشمندانه آن می‌توان به سامان‌دهی و جهت‌دهی دقیق تمام بخش‌های اقتصاد کشور پرداخت.متأسفانه رفتار دولت‌ها با این ابزار حساس درسال‌های گذشته همواره رفتاری بخشی، جزیره‌ای و گاهاً بدون لحاظ کردن آثار جانبی ناشی از تغییرات نرخ بهره بوده است.در سال جدید دو موضوع میزان کسری بودجه دولت و تصویب سیاست اخذ مالیات از سپرده حقوقی‌ها درنظام بانکی از مهمترین موارد اثر‌گذار بر تغییرات نرخ بهره در سال 1401 به شمار می‌رود.
الف – کسری بودجه: طبیعتاً میزان و شدت کسری بودجه در سال 1401 ارتباط مستقیمی با دسترسی دولت به منابع درآمدی از جمله درآمد ارزی ناشی از صادرات نفت دارد که این مطلب صرفاً با پیش‌بینی نتیجه مذاکرات برجام مشخص خواهد شد.شواهد و آمار موجود حاکی از این است که روند فروش نفت در ماه‌های گذشته روندی مطلوب و صعودی بوده و قدرت‌های جهانی نیز با توجه به تبعات جنگ اروپا، با فروش نفت ایران برخورد جدی نداشته‌اند. همچنین، به نظر می‌رسد که جدیت دولت ایران و عزم طرف‌های مقابل درمذاکرات این امید را ایجاد می‌کند که نیل به توافق در این دور از مذاکرات برجام چندان هم دور از دسترس نباشد. بنابراین این‌گونه نتیجه می‌گیریم که احتمالاً دولت در این سال با کسری بودجه سنگینی مواجه نخواهد بود و به همین دلیل نیازی به انتشار گسترده اوراق وجود نخواهد داشت.طبیعتاً کاهش انتشار اوراق از طرف دولت منجر به پایین آمدن نرخ بهره خواهد شد.
ب - اخذ مالیات از سپرده‌های حقوقی: از آنجایی که موضوع اخذ مالیات از سپرده‌های حقوقی در بودجه سال 1401 لحاظ شده، احتمالاً باید شاهد کوچ بخشی از منابع بانکی از بازار پول به سمت سایر بازارها از جمله بازار سرمایه و صندوق‌های با درآمد ثابت در این بازار باشیم.البته به نظر می‌رسد نظام بانکی به نحوهای مختلف از جمله انتشار صکوک پولی جلوی شدت این خروج نقدینگی را خواهد گرفت اما نتیجه این خروج به هر میزان که باشد به نفع بازار سرمایه است.ضمن اینکه احتمالاً میزان خروج منابع از نظام بانکی به حدی نیست که موجب کسری منابع در بانک‌ها و تأثیر‌گذاری بر نرخ بهره باشد.
بازار ارز
با توافق احتمالی در مذاکرات برجام و دسترسی دولت به منابع ارزی جدید، احتمالاً شاهد تکرار سیاست غلط پول‌پاشی و مدیریت نرخ ارز در کشور باشیم.بررسی سوابق تاریخی نشان می‌دهد که سیاستگذاران اقتصادی کشور در 50 سال گذشته، هر زمان که امکانات لازم را در اختیار داشته‌اند نسبت به تثبیت نرخ ارز اقدام کرده‌اند.به نظر می‌رسد که ابزار مورد بحث در حال فراهم شدن است.بر این اساس در سال 1401 احتمال کمی برای رشد نرخ ارز در بازار آزاد قائل هستیم و البته ریزش چندانی را هم پیش‌بینی نمی‌کنیم.بنابراین کسب بازده جدی در این بازار را طی سال‌جاری متصور نیستیم.همچنین، در این زمینه از آنجایی که نرخ ارز نیما به عنوان مبنای تسعیر درآمد شرکت‌های صادراتی بورسی مشخص شده، ریسک چندانی را متوجه کاهش درآمد این شرکت‌ها نمی‌دانیم.
بازار طلا و سکه
نوسانات نرخ طلا و سکه در بازار کشور تابع تغییرات نرخ ارز و قیمت اونس طلا در بازارهای جهانی است. همان‌طور که در بالا نیز توضیح داده شد، شانس بالایی را برای رشد معنی دار نرخ ارز در سال 1401 قائل نیستیم.درخصوص قیمت اونس نیز این احتمال وجود دارد که با فروکش کردن زبانه جنگ دراروپا و اعمال سیاست‌های بانک مرکزی اروپا، شاهد کاهش نسبی قیمت طلا در بازارهای جهانی باشیم.بر این اساس این‌گونه به نظر می‌رسد که در سال 1401، انتفاع جدی در بازار طلا نیز وجود نخواهد داشت.
بازار مسکن
در بازار مسکن دو شاخص ارزش دلاری ملک و نسبت P/S تعیین کننده موضوع است.
محاسبات صورت گرفته حاکی از این است که با توجه به رشد پیوسته قیمت ملک در 3 سال گذشته، شاهد افزایش ارزش دلاری ملک در مقایسه با میانگین بلندمدت آن هستیم.از سوی دیگر نسبت قیمت به درآمد اجاره که در سال‌های گذشته در محدوده 19 قرار داشته به حدود 25 افزایش داشته که این مطلب نیز تأکیدی دیگر بر گران بودن ملک است.همچنین در این بازار تا حدودی شاهد گسستگی بین قدرت خرید و قیمت‌ها هستیم بنابراین به نظر می‌رسد، بازار ملک در سال 1401 دچار رکود نسبی بوده یا نهایتاً رشدی به میزان جبران تورم را تجربه کند.
بازار خودرو
چند سالی است که به واسطه محدودیت‌های موجود یا سیاست‌های اشتباه اقتصادی، بازار خودرو نیز در قامت یکی از گزینه‌های جدی سرمایه‌گذاری در کشور نمود یافته است.در حال حاضر این بازار به‌دلیل چند سال ممنوعیت ورود خودرو خارجی و انحصار کامل تولید‌کنندگان داخلی دچار حباب شده است.
با فرض حصول توافق در مذاکرات برجام و کنترل نرخ ارز و همچنین عملی شدن واردات خودرو به کشور، احتمالاً در این بازار طی سال 1401 شاهد بازدهی منفی خواهیم بود.تنها حالت کسب بازدهی مثبت در این بازار منوط به شکست مذاکرات و تداوم ممنوعیت واردات خواهد بود.
بازار سرمایه
به‌نظر می‌رسد در بین تمام بازارهای سرمایه گذاری، بازار سرمایه در سال 1401 تنها بازار جذاب و با احتمال ایجاد بازدهی مناسب خواهد بود، بخصوص که ابهامات تأثیرگذار بر این بازار تا حدود زیادی مرتفع شده است.طی سال 1400 بخش مهمی از بازار سرمایه، طی یک دوره فرسایشی اصلاح زیادی را تجربه نموده و نرخ خوراک و حامل‌های انرژی برای صنایع مختلف مشخص شد.کاهش 5 درصدی مالیات و معافیت مالیاتی انتقال سود انباشته به سرمایه در بودجه تصویب شده و ارز 4200 تومانی در چند صنعت حذف شده است.نرخ‌های جهانی در شرایط مطلوبی قرار داشته و احتمالاً در میان مدت افت زیادی نخواهند داشت و شرکت‌ها در ماه‌های گذشته تولید و فروش مناسب و رو به رشدی را به ثبت رسانده‌اند.وقتی به موارد بالا، عدم جذابیت تشریح شده در بازارهای رقیب و احتمال کاهش نرخ بهره را اضافه کنیم به این نتیجه می‌رسیم که در سال 1401 شرایط برای رشد بازار سرمایه به نسبت تمام بازارهای دیگر بیشتر است.البته این را باید در نظر داشت که حجم معاملات و نقدینگی موجود در این بازار همچنان کم بوده و برای ایجاد یک رشد همه جانبه، باید میزان ورود منابع به بورس را رصد نماییم.چنانچه حجم منابع جذب شده به بورس در همین سطح فعلی یا کمی بالاتر باقی بماند، احتمالاً در این سال شاهد حرکت چرخشی سرمایه از این صنعت به صنعت دیگر خواهیم بود و هرچند سرمایه‌گذاران با تعقیب حرکت سرمایه در بورس به بازدهی‌هایی بالاتر از بازدهی تمام بازارها خواهد رسید اما در انتهای سال بازدهی شاخص هم‌وزن از شاخص کل کمتر خواهد بود.